2019-03-26 00:00:00 來源： 點擊：4920 喜歡：0
一、美國私募行業(yè)的監(jiān)管模式
美國對私募基金的監(jiān)管主要以間接監(jiān)管為主。在行業(yè)發(fā)展初期，監(jiān)管層并未針對私募基金制定專門的法律法規(guī)。隨著整個行業(yè)的快速發(fā)展，私募基金行業(yè)對經(jīng)濟的作用日益明顯，在經(jīng)歷科技泡沫破滅、長期資本公司破產(chǎn)、2008年金融風險的爆發(fā)后，監(jiān)管層開始逐漸意識到對私募基金實行統(tǒng)一管理的重要性，并開始新的監(jiān)管嘗試。隨著2010年《多德—弗蘭克法案》的頒布，美國進入私募基金監(jiān)管的新紀元。
美國私募基金的監(jiān)管體系主要包含三個層面。第一層證券交易委員會（SEC）。作為最高管理層，證券交易委員會具有立法權(quán)，有權(quán)力管理投資基金行業(yè)的投資活動和交易行為，對投資基金公司的經(jīng)營活動進行管理檢查，旨在充分保護投資者的合法權(quán)益；另外在信托法和投資公司法的執(zhí)行上也具有相關(guān)的監(jiān)督作用。全美證券商協(xié)會是美國的第二層次的監(jiān)管機構(gòu)。全國證券商協(xié)會成立于1934年，一直幫助全面貫徹投資基金運作中的公平交易原則，其作用不可小覷。第三層次是基金組織的受托人和其他市場主體，這些機構(gòu)獨立于投資者和基金管理人而存在，因此可以起到監(jiān)督管理人的作用，維護投資者資產(chǎn)安全。
1.私募基金的政府監(jiān)管
2008年金融危機爆發(fā)前，美國并未出臺專門的私募基金管理辦法。美國政府在修改《1933年證券法》、《1934年證券交易法》、《1940年投資公司法》和《1940 年投資顧問法》的基礎上，通過了全國性的《1966年證券市場促進法》，這些法律構(gòu)成了美國私募基金監(jiān)管的法律框架。
《1933 年證券法》明確將基金納入證券范圍，明確規(guī)定私募基金可以豁免無須登記基金單位的市場發(fā)行，也不需要像注冊投資基金那樣在詳細的招股書中披露基金的資料并做出承諾。
《1940年投資公司法》要求每一個投資基金都在證券交易委員會注冊，但是對于私募投資公司做出了豁免規(guī)定。美國的私募基金主要就是指在該法規(guī)豁免注冊登記條款下成立的基金，其形式包括對沖基金、風險投資基金、私募股權(quán)投資基金等。
美國沒有針對一般意義上的創(chuàng)業(yè)投資基金進行專門的證券立法，而是將股權(quán)投資基金、創(chuàng)業(yè)投資基金和私募證券投資等投資類型的私募基金都歸入《投資公司法》的管轄范疇。各類私募投資基金的份額都屬于證券，其發(fā)行亦均受《證券法》的監(jiān)管。在《投資公司法》下，包括創(chuàng)業(yè)投資基金在內(nèi)的各類私募基金均按照兩種主要的方式豁免其在美國證監(jiān)會作為注冊投資公司（主要為公募基金）的注冊要求，即 3（c）（7） 條款豁免和 3（c）（1）條款豁免，前者適用于投資人門檻較高的基金，每一投資人都必須滿足合格投資者要求（合格投資者包括：擁有不少于500萬美元投資的自然人；擁有不少于500萬美元投資的家族公司；符合條件的信托組織；擁有不少于2500萬美元投資的其他組織）。對于美國之外注冊的基金（如開曼基金）而言，則僅其美國投資人需滿足該等條件，這類基金在《投資公司法》下對于投資人的人數(shù)沒有特別的限制（但在1934年頒布的美國《證券交易法》下，一家發(fā)行人的人數(shù)如達到2000人且總資產(chǎn)超過1000萬美元，則需要在該法下注冊成為報告公司）。 由于 1998年LTCM在俄羅斯市場投資失敗而被迫清盤的事件幾乎引發(fā)了整個金融市場的系統(tǒng)性危機，因此，美國各金融監(jiān)管機構(gòu)一致認為需要加強對私募基金的監(jiān)管。于是，美國證監(jiān)會在 2004 年采用了“穿 透”規(guī)則，即在計算客戶人數(shù)的時候，不再把一個基金算作是一個客戶。
2.美國私募行業(yè)監(jiān)管法律體系
目前，美國已建立起以《1933 年證券法》《1940 年投資公司法》《D 條例》《144A 規(guī)則》《1934 年證券交易法》《1940 年投資顧問法》《1996 年全國證券市場促進法》《美國風險投資協(xié)會交易標準》《多德—弗蘭克法 案》為核心的私募基金監(jiān)管法律體系（見圖 3-2）。其監(jiān)管重點包括證券 私募發(fā)行的注冊豁免條件，基金管理人資格和注冊條件，以及記錄保存和信息披露、防止濫用非公開信息、反欺詐等。
圖 3-2 美國私募行業(yè)監(jiān)管法律體系
美國有關(guān)私募基金的法律主要強調(diào)以下三點：
第一，投資人數(shù)的限制風險。
第二，投資者資格限制。
第三，私募發(fā)行方法和廣告的限制。
二、私募行業(yè)監(jiān)管模式
在2008年金融危機爆發(fā)前，各國對私募基金監(jiān)管較少，也沒有出臺專門法律，對私募基金的立法監(jiān)管常散見于對整個投資基金業(yè)包括共同基金、對沖基金、私募股權(quán)投資基金等的立法條文中。在傳統(tǒng)的投資私募基金監(jiān)管體系下，各國對私募投資行業(yè)的監(jiān)管大致來自三個方面：一是政府集中監(jiān)管模式下的監(jiān)管法規(guī)；二是由行業(yè)協(xié)會形成的自律監(jiān)管架構(gòu)；三是來自公信機構(gòu)監(jiān)督、私募公司治理等方面的市場化監(jiān)管。
1.政府集中監(jiān)管模式
政府集中監(jiān)管是指國家權(quán)力機關(guān)通過強制性手段對行業(yè)參與的各方進行約束和監(jiān)督管理，以期實現(xiàn)國家總體利益的最大化。在政府集中監(jiān)管模式下，政府往往會出臺相關(guān)的監(jiān)管法規(guī)對私募基金的運營過程進行監(jiān)管。
2.行業(yè)自律監(jiān)管模式
行業(yè)自律是指通過成立行業(yè)協(xié)會，以自律監(jiān)督為主的自覺性監(jiān)管措施。事實上，除了政府層面的立法規(guī)范、執(zhí)法監(jiān)督和司法保障外，各個國家和地區(qū)的基金業(yè)同其他行業(yè)一樣，也成立了自己的行業(yè)自律組織致 力于本行業(yè)的發(fā)展和完善，行業(yè)自律監(jiān)管是對政府集中監(jiān)管的有效補充。
由于私募行業(yè)的專業(yè)性比較強，再加上金融技術(shù)創(chuàng)新、工具創(chuàng)新和產(chǎn)品創(chuàng)新不斷涌現(xiàn)，行業(yè)自律組織的作用愈加突出?？偟膩碇v，私募行業(yè)組織的主要功能為“實施行業(yè)自律，促進行業(yè)健康發(fā)展”。私募行業(yè)組織根據(jù)自己的行業(yè)準則、規(guī)則對進入私募行業(yè)的企業(yè)和從業(yè)人員的經(jīng)營、行為操守等方面進行監(jiān)督規(guī)范，以便更好地為投資者服務，促進私募行業(yè)的良性發(fā)展，在行業(yè)主體與行業(yè)主管部門之間起溝通作用。
3.市場化監(jiān)管模式
市場化監(jiān)管模式是指以公信機構(gòu)監(jiān)督、基金治理結(jié)構(gòu)優(yōu)化等為主要內(nèi)容的一系列市場化監(jiān)督措施的總稱。在美國、英國等發(fā)達國家，私募行業(yè)的監(jiān)管除了來自政府的法律法規(guī)和行業(yè)協(xié)會的自律規(guī)則外，來自公信機構(gòu)的監(jiān)督以及私募自身的治理機構(gòu)優(yōu)化等市場化力量也是私募監(jiān)管的重要組成部分。
（1）公信機構(gòu)的監(jiān)督公信機構(gòu)，是指由政府主管或監(jiān)管部門，或者公認的權(quán)威組織認可的獨立機構(gòu)，例如，會計師事務所、律師事務所等。這些機構(gòu)為信用社會提供可信賴的結(jié)論，是市場經(jīng)濟的重要支撐力量。
（2）基金治理結(jié)構(gòu)的優(yōu)化基金治理結(jié)構(gòu)的優(yōu)化是指基金以及基金管理人的治理。例如，公司型基金的基金治理就是基金本身的公司治理；契約型基金的治理既包括契約三方（投資者、托管人和管理人）之間的治理，也包括基金管理人本身的公司治理。
（3）投資者資產(chǎn)損失補償和保險機制私募基金監(jiān)管的首要目標是保護基金投資者的正當權(quán)益，維護投資者的投資信心。但基金投資者遭受到不可預料的損失時，投資者資產(chǎn)損失的補償和保險機制尤為重要。例如，在美國有證券投資者保護公司和其他類似的商業(yè)保險外，還有共同基金行業(yè)的獨特保險提供者（即投資公司協(xié)會共同集團）來提供資產(chǎn)損失補償和保險。
在2008年金融危機后，各國對私募基金行業(yè)的監(jiān)管政策“由寬松轉(zhuǎn) 向嚴緊”，從自律監(jiān)管為主轉(zhuǎn)向立法監(jiān)管為主，政府對私募基金行業(yè)的監(jiān)管也從間接監(jiān)管逐漸轉(zhuǎn)變?yōu)橹苯颖O(jiān)管。
三、私募行業(yè)監(jiān)管內(nèi)容
1.私募基金監(jiān)管的目標
私募基金監(jiān)管有三大目標：保護投資者利益，確保市場的公平、有效和透明，消除系統(tǒng)性風險。這三大目標是緊密聯(lián)系且有交叉的，可將其視為一個整體。私募基金監(jiān)管主體要以保護投資者為目的，同時以確保市場的公平、有效、透明和消除系統(tǒng)性風險為路徑，在具體監(jiān)管制度設計和監(jiān)管措施選擇方面維持適度的平衡。
2.私募基金監(jiān)管的內(nèi)容
（1）對私募基金管理人的監(jiān)管
私募基金作為一種專業(yè)化的資產(chǎn)管理方式，其募集、投資、管理、退出等環(huán)節(jié)的運作均依賴私募基金管理人。因此，對私募基金管理人的監(jiān)管是私募監(jiān)管的重點，一般包括兩個方面：
一是準入資格。要保護投資者的利益并維持私募市場的穩(wěn)定，私募基金管理人需要具備與業(yè)務相匹配的人員、組織架構(gòu)以及資源，具備進行基金管理和投資的能力，因此需要其在相關(guān)部門進行注冊登記后才能開展業(yè)務。
二是內(nèi)部管理。私募行業(yè)的高風險性質(zhì)要求私募基金管理人在機構(gòu)內(nèi)部建立完備的風險控制體系，確保投資者利益免受巨大損失。
（2）對私募基金投資者的監(jiān)管
私募基金不同于公募基金，面向的是特定投資者，風險較高，對投資者的風險識別能力和風險承擔能力有較高的要求，對私募基金投資者監(jiān)管的目的在于進行投資者篩選，選擇出“合格投資者”，維護廣大投資者利益。在具體監(jiān)管中，對“合格投資者”的資格限定通常表現(xiàn)在對投資者凈資產(chǎn)和投資門檻的限制上。設置高的投資門檻一方面是以資金量為指標，隔離風險承受能力較弱的普通投資者，另一方面是為了控制基金的參與人數(shù)，避免私募基金變質(zhì)為公募產(chǎn)品而失去私募性質(zhì)。而且，高的投資門檻可以在一定程度上保證資金的穩(wěn)定性，由于私募基金投資的項目大多有較長的回報周期，穩(wěn)定的資金可以降低投資的流動性風險，提高基金收益。
（3）對私募基金托管人的監(jiān)管
私募基金托管人是根據(jù)相關(guān)規(guī)定，在投資基金運作中承擔基金財產(chǎn)托管的當事人?；鹜泄苋说慕槿?，使基金資產(chǎn)的所有權(quán)、使用權(quán)與保管權(quán)分離?；鹜泄苋?、基金管理人和基金持有人之間形成相互制約關(guān)系，從而起到保障投資者資產(chǎn)安全的作用。
對基金托管人的監(jiān)管主要包括對其資格和托管責任的規(guī)定。在國外，對基金托管人的任職資格有嚴格的規(guī)定，一般都要求由商業(yè)銀行及信托 投資公司等金融機構(gòu)擔任，并設置嚴格的審批程序。我國目前制定了私 募基金托管人資格規(guī)定，但在托管職責方面還做到清晰界定。
（4）對私募基金信息披露的監(jiān)管
私募基金的特點在于復雜的代理關(guān)系和信息不對稱。分散的投資人提供資產(chǎn)，但不負責基金財產(chǎn)的日常運營和管理，由基金管理人代理運營。私募基金管理人與投資者相比，具有信息優(yōu)勢，這種信息不對稱會造成市場交易雙方的利益失衡，容易形成道德風險，還使得投資者難以辨別基金管理人的真實實力、運作模式、資金用途等信息。因此，信息披露方面的監(jiān)管是維護投資者利益的重要環(huán)節(jié)。
在具體監(jiān)管中，由于私募基金面向合格投資者，所以其僅需將信息披露給特定的投資者及監(jiān)管者，私募基金的信息披露應滿足適當性，既要披露足夠的對基金投資人決策有用的重要信息，同時也不是所有細枝末節(jié)的信息都要披露，應賦予私募基金適當?shù)男畔㈦[私空間。應當披露的信息包括基金合同、基金的投資情況、基金投資收益分配等方面。
（5）對私募基金運作的監(jiān)管
私募基金是基于委托與信賴關(guān)系而成立的，基金管理人在管理基金時，應該為投資者的利益最大化服務，不能讓自身利益或其他主體利益凌駕于投資者利益之上。私募基金的運作過程是私募基金投資者和管理人之間潛在利益沖突最為突出的領域，也是監(jiān)管的重點部分。對基金運作過程的監(jiān)管，是對基金募集、投資、管理和退出四個階段的行為監(jiān)管，包括資金募集方式、投資方向、基金業(yè)績報告、基金納稅義務等。其中，投資者和管理人之間形成利益沖突的表現(xiàn)形式通常為關(guān)聯(lián)交易、內(nèi)幕交易及欺詐行為等。
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